新常态下，经济下行与结构转型并举。传统经济体投资需求持续低迷，新经济增长点仍在培育中，这种实体经济内部冷热不均的情况，中短期将对经济下行构成极大压力，所以货币政策预期一直很强烈，但需要警惕的是，在经济结构转型背景下，货币政策可能在推升经济总需求无果的情况下，转而吹大资本市场的价格泡沫。

日前央行[微博]再次启动了双降，如果以一年期定期存款和CPI来估算，我国自1990年以来已进入第五次实际负利率周期。表面上看，GDP仍有6.9%的增速，不管从绝对增长速度还是政府的政策目标来看，经济增长并没有明显恶化，但是如果从快速下滑的投资增速来看，经济数据要比总量数据表现得更差。从就业情况看，实现充分就业是实现经济增长的必要条件。考虑到就业数据的可靠性较差，2015年以来低端劳动力价格指数（CPI中家庭服务及加工维修服务价格）快速下跌，在劳动力结构走过刘易斯拐点的背景下，低端劳动力收入水平的下滑凸显经济总需求更大程度的下滑。

政策面临财政收入不力的制约，并很终转向货币政策。但是由于金融周期与经济周期出现背离，美林投资时钟基本失效。在整体社会投资需求偏弱的情况下，实体经济对资金的需求多体现在债务维系如何治复发癫痫病能好上，新增的项目投资很少，很终导致央行投放的有限资金很难全部投入实体经济领域，更多是进入金融资产领域，并演化成经济的萧条与金融的繁荣相背离的尴尬局面。

从2015年上半年的股市疯牛、债券区间振荡，再到今年黑龙江很好中医癫痫医院三季度的股市泡沫破裂以及债券市场的繁荣，泛滥的资金在大类资产领域寻求客观的投资回报，资金在资产间来回转动，市场波动加大。

尽管货币政策方向不变，利率不断下行，但是实体经济信贷需求并没有如期增加。广义社会融资余额增速从2010年接近30%的高点持续下滑，到目前已低于12%，扣除掉松原哪家癫痫医院很好表外委托以及信托贷款转至表内的贷款后，一般贷款月度新增规模维持在6000亿元左右，实体经济的融资需求仍很低迷。同时商业银行的风险偏好被迫抬升，存在一定程度的“惜贷”。这是货币政策的出发点，即在总量层面降低社会融资成本，并增加可投资金供给，实际上的效果远差于预期。

经济下行压力较大，刺激需求固然需要货币政策配合，但更重要的仍然是加快改革，引导资金流入实体经济领域。如果改革缺席，货币政策的效果也将打折扣，而且会产生副作用，比如看到一个又一个的资产价格泡沫产生，资本癫痫病哪里治得好市场完成了一轮又一轮的价格涨跌循环，而实体经济并未有明显起色。（作者单位:安信证券）

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